山水水泥张才奎张斌案 · 父子 vs 员工股 vs 投资人
中国山水水泥集团有限公司 (00691.HK) · 香港高等法院 2015-05-20 托管令 / 2016-01 禁令 + 终审判决 · 综合公开判决与上市公司公告
山东国企改制。4,000+ 员工持股 45.63%。父亲想把员工股归并给儿子 —— 让张斌接班。
2015 年 5 月 20 日，香港高院一封托管令，合计 63.9% 的股权被交给安永托管。张才奎父子从控股股东变成董事会里的两个边缘席位。
他完整地失去了自己创办、改制、做上市的公司。
这案常被讲成"员工股反噬"。但真正的失败点不在员工 —— 在于把香港上市公司 + 大陆员工持股这种结构拿来做家族接班工具。员工持股代表一旦能在香港起诉，大陆改制时埋下的"代持默契"立刻失效。
这个案件是关于什么的
张才奎（生于山东济南 · 山水集团创始人）· 上世纪 80 年代起在山东济南水泥厂任职 · 90 年代主导国有企业改制 · 将员工持股 作为改制工具引入。改制后员工持股会（4,000+ 名员工）持有山水投资大比例股权 · 张才奎家族通过香港山水投资等架构间接控股。 "员工持股会"（Employee Shareholding Association）= 2000 年代大陆国企改制常用工具 · 由员工出资 + 集中托管 + 名义上分散持股但实质统一 投票。
2008-07-04 · "中国山水水泥集团有限公司"（China Shanshui Cement Group Limited）在香港联交所主板上市（代码 02266.HK · 后转 00691.HK）· 募资约 17 亿港元。
上市后股权结构（简化）：
- 山水投资（Hong Kong）· 中国山水水泥的第一大 股东（持股 25%—30%）
- 山水投资本身的股东：员工持股（约 45.63%）+ 张才奎家族（约 30%）+ 7 名高管（约 18.26%）+ 其他
- 战略股东：天瑞集团（持股逐步增加）+ 中国建材（亚泰集团）+ 亚洲水泥 等
2013—2014 · 张才奎试图启动接班 + 巩固家族控制：
- 儿子张斌升任中国山水水泥执行董事 + 总裁
- 张才奎试图修改员工持股的章程 · 将员工股权归并家族控制实体
- 引发员工持股代表 + 部分高管强烈反对 → 多名员工持股代表诉讼到香港高等法院
与此同时 · 天瑞集团（实际控制人李留法）+ 后来的中国建材 + 亚洲水泥等战投也反对张才奎安排 · 与员工股代表联手。
关键时间线
2001—2008 · 改制 + 员工持股 + 上市
2013—2014 · 父子接班 + 员工股冲突
2015 · 香港高院托管令 · 张才奎父子失控
2016 · 终审判决 + 章程纠正
香港高院的核心认定
2014 年张才奎主导修改章程+ 试图归并员工股的行为违反受托人对受益人（员工股东）的信义义务。这是香港高院颁布托管令的法理基础。
这种力度的临时救济在商事 诉讼中极少使用 · 反映证据显示持股安排被滥用风险高。
香港高院对山水投资（香港公司）+ 员工持股安排（在香港体现）有清晰管辖。山东山水（大陆公司）的章程问题涉及大陆司法 · 但香港法院通过命令张才奎父子纠正来间接影响。
这是"创始人想接班 → 突破历史承诺"失败的经典样本。
对中国家庭意味着什么
① "员工持股"是不可逆的承诺
- 2001 年改制时引入员工持股是合法 + 政策鼓励的安排
- 但引入后· 这就成为不可逆的法律承诺—— 员工股不能事后简单 归并 / 修改
- 创始人如果未来想让家族接班 · 必须在改制时预设员工股的退出 / 回购 / 转换机制 · 而不是改制 20 年后突然变更
- 这一原则同样适用合伙人制度 / 股权激励 / 股东协议等所有分配过的权益
② 港股上市公司不是创始人"私有"工具
- 张才奎试图通过香港上市公司的章程修改+ 股东大会运作实现接班 · 但港股《上市规则》+ 香港法院强制程序公平
- 香港高院托管令立即剥夺多数表决权 · 这种力度远超大陆 A 股 / 创业板
- 大陆民企赴港股上市必须清楚 —— 港股法律框架极保护小股东 + 员工股东 / 类股股东
③ "父子共同接班"的结构性风险
- 张才奎 + 张斌父子同时占董事会席位不能改变投票权本质—— 父子合计仍受其他股东多数制约
- "父子接班"在家族意义上有价值 · 但在公司治理 意义上不等于"家族控股"
- 家族接班必须在持股 + 章程 + 一致行动三层都有保障
④ 战投联手 + 员工股代表 的"反控"力量
- 2015 张才奎面对的是员工股 + 高管 + 天瑞 + 中国建材 + 亚洲水泥多方联手
- 这种"联手"不是偶然 · 是张才奎自己 引发员工股诉讼 + 排斥战投 的反作用
- 处理 不当的"接班"会触发多方联合反控 · 比单一对手力量大得多
⑤ 债券违约 + 公司治理瘫痪 的连带代价
- 2015-11 山水水泥美元债券到期违约 · 不是公司经营失败 · 是公司治理瘫痪导致无法 再融资
- 控制权战的"成本"不只是股权本身 · 还有融资能力 + 客户信任 + 员工士气 + 行业地位全面下降
- 山水水泥从行业前 10 滑出 · 这是"赢了官司输了公司"的典型
⑥ "改制遗留"是大陆民企的普遍历史问题
- 1990s—2000s 大量大陆国企改制 + 集体企业转制 · 留下大量历史员工持股 + 集体股权 + 政府股权
- 这些历史持股+ 承诺+ 非正式安排在接班时必然暴露
- 未来 10 年中国大陆大量改制企业接班时都会面对类似问题 · 山水案不是个案
常见误读
员工持股本来就是创始人安排的 · 创始人应该有权调整
完全错。员工持股一旦设立+ 员工出资 / 出力取得 · 就成为员工的合法权益· 受合同法+ 信托原则保护。创始人无权单方剥夺 / 归并。这跟"我建的公司我说了算"是两件事。
天瑞集团是"野蛮人"，从外面强夺
部分错。天瑞通过二级市场+ 合规增持成为第一大股东 · 完全合法。能成功 "夺权" 是因为张才奎自身 失误（侵犯员工股权利）+ 多方联手 · 不是"野蛮人"叙事。
这是港股案例，跟大陆民企无关
大错。① 山水集团是大陆民企 + 港股上市 + 大陆运营 · 是大陆民企赴港上市的典型架构；② 大陆1990s—2000s改制企业大量接班期到来 · 山水案是样本 ; ③ "员工持股 / 改制遗留 / 父子接班 / 战投联手反控"组合普遍存在。
如果不引入战投就不会被反控
部分对，但不完整。本案反控的核心力量是员工股+ 高管· 战投只是加速器。即使没有天瑞 · 仅员工股代表起诉 + 香港高院托管令 · 张才奎仍会失去多数表决权。
儿子张斌没怎么参与，主要责任在父亲
部分错。香港高院禁令 + 终审判决明确要求张才奎父子共同返还材料 + 文件。张斌作为执行董事 + 总裁· 法律上不 能以"听父亲安排"豁免责任。
公开来源依据：本页基于香港高等法院公开判决 + 中国山水水泥集团 (00691.HK) 香港联交所公开公告 + 中国财政金融案例中心 + 主流财经媒体报道整理。
引用与来源
- 香港高等法院 · 山水投资股权信托纠纷 · 托管令 · 2015-05-20
- 香港高等法院 · 山水水泥案 · 禁令 + 终审判决 · 2016-01
- 中国山水水泥集团有限公司 (00691.HK) · 香港联交所公开公告（2008—2024 系列）
- 中国财政金融案例中心 · "控制权之争引发的山东山水债券违约"
- 中国商法网 · "山水争夺大战纪实"
- 香港《公司条例》(Cap. 622) · 受托人信义义务 + 股东诉讼
- 香港联交所《上市规则》· 关联交易 + 重大交易披露
- 中国《公司法》§ 71 · 股权转让 + 优先购买权
- 中国《信托法》§ 25 · 受托人信义义务
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